【研究报告内容摘要】
2019年扣非归母净利润增长39%,一季度略有亏损。公司披露19年报和20年1季报,2019年实现收入18.94亿,增长22.52%,扣非归母净利润4.53亿,增长38.6%,eps1.44元,符合市场预期。2019年口腔医院数量达到32家。2020年一季度实现收入1.93亿,下降51.08%,归母净利润-1855万,扣非归母净利润-2339万,去年一季度扣非归母净利润9289万,受疫情影响2月基本没有产生收入,3月开诊以来单日营收快速恢复并于月底实现单日同比增长。
三大口腔医院增速均超40%,利润率显著提升。杭口总院、城西分院、宁波口腔医院三大龙头医院2019年净利润分别增长41%、48%、65%,高于整体业绩增速,萧山分院基本接近全年盈亏平衡;省外分院如益阳、沧州、昆明也都实现了40%以上的业绩增长。分业务看儿童口腔增速最快,2019年收入增长30.39%,种植业务增长28%,正畸业务增长22.6%,预计2020年儿童口腔仍是表现最好的业务板块。
经营现金流提升38.01%,毛利率提升2.79个百分点。2019年公司毛利率46.08%,提升2.79个百分点。期间费用率12.99%,下降1.58个百分点,其中销售费用率0.62%,下降0.09个百分点,管理费用率11.09%,下降1.19个百分点,研发费用率1.17%,下降0.32个百分点,财务费用率1.27%,下降0.30个百分点,经营性现金流提升38.01%。
预计20-22年业绩分别为1.84元/股、2.33元/股、2.93元/股。按最新收盘价计算对应pe66.05倍、52.13倍、41.48倍。考虑到公司是从杭州口腔医院逐步打造以浙江为核心,全国布局的口腔龙头,我们维持公司合理价值125.8元/股,对应2020年pe68倍,维持“买入”评级。
风险提示。新院盈利情况低于预期;口腔行业景气度和行业成长性不及预期;医院扩张的速度不能满足业务量增长需求。

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